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周清，北京大学金融数学硕士。曾任职华夏基金，历任数量投资部投资经理、基金经理。拥有14年宏观及量化投资研究经验。2016年加入联海资产，现任联海资产合伙人兼投资总监，主要从事宏观和量化投资体系搭建。
“进化是宇宙中最强大的力量，是唯一永恒的东西，进化是生命最大的成就和最大的回报，是一切的驱动力。”桥水资产管理公司创始人瑞·达利欧在《原则》一书中写下的这句话，正是国内量化行业发展的写照。从统计套利到高频量化，再到多元策略，短短十余年，国内量化策略经历了迅猛迭代，行业竞争格局快速演变。而在此期间，国内策略类型也在不断衍生和升级，随着衍生品的不断发展，宏观策略开始崭露头角。
作为国内第一批量化投资从业者，联海资产合伙人、投资总监周清经历了资本市场的持续变迁和升级，投资技术的不断迭代和扩张。他近日在接受中国证券报记者专访时表示，只有不断探索、适应未来的市场，才能在资产管理行业汹涌的浪潮中立身。
相对于全球资本市场，中国市场的宏观策略目前正处于“蓝海”阶段，周清认为，宏观策略具有两种重要特征，包括自上而下平衡配置以及左侧投资捕捉拐点的特征；通过宏观策略对组合的设计，构造出穿越周期生存的特征，独立于未来市场的突变，能够适应未来可能发生的任何场景。
宏观策略两种投资模式：
配置和择时
成立于2016年的联海资产，在主流机构布局传统量化策略的就已试水宏观策略，2020年起开始专注于宏观对冲策略，并构建了以宏观策略为核心、量化技术相结合、自上而下和自下而上相结合的投资体系。
在周清看来，宏观策略主要包括两类子策略，宏观配置策略是一种平衡的组合策略，通过大类资产的适当组合构造出长期均衡的投资组合，能够更为平稳地穿越周期获取绝对收益；而宏观择时策略是对未来市场变化进行一定预判，捕捉拐点的发生，提前布局。
宏观配置策略是一种长期均衡组合策略，其最大的优势在于能够适应纷繁复杂的各类市场环境，相比单一策略在不同市场环境中的波动性，其适应性显著增强。“例如，量化套利类策略对市场风格有明显偏好，适用于高波动、高贝塔、相对不成熟的市场环境；CTA类策略适合趋势性强的市场环境，对趋势突变非常排斥。而宏观配置策略的特点是自上而下将不同资产进行组合，寻求穿越不同环境的组合方式。当在某些市场环境下无法找到合适的单一资产和标的时，可以通过多元化组合对冲方式创造绝对收益机会。”这意味着，宏观对冲能够更有效地获取长期绝对收益，对短期市场状况敏感性会更低。当市场出现极端情况时，单一策略可能会出现大规模回撤。这时，通过资产对冲的宏观配置策略波动性会更低，相对优势便凸显出来了。
宏观择时策略是宏观策略的另一分支，该策略善于寻找到市场可能会发生变化的拐点。宏观策略从上层视角出发，基于对历史事件的回溯来总结规律，依托各类模型指标做出决策，擅长预测未来。“通过宏观模型提前预判，桥水提前布局欧美亚太等市场，并构建全球对冲组合，在今年上半年获取了较好的绝对收益。”他说。
今年以来，联海资产通过宏观择时策略在复杂环境中寻找阶段性机会。“今年大事频发，我们通过事件驱动模型分析，判断市场可能走向。俄乌冲突出现后，作为参考对照，我们回溯了历史上地缘冲突发生后的资产走势规律；美联储今年开启的加息周期，也可以回溯过去三十年历史上美联储的所有加息周期，寻找其中的共性，便于寻找可能的投资机会并作出更为正确的决策。”
资本市场即将步入贝塔时代
宏观策略价值凸显
对国内的量化策略而言，之前市场不够成熟，波动率长期处于高位，量化策略获取收益的手段相对丰富，回报也较为丰厚。周清表示，5年以前，统计套利类模型还能够轻松获得较高的超额收益，但随着市场不断发展和成熟，套利性机会被不断挤压，量化策略也逐渐从低频向高频转变，机器学习算法崛起，量化竞争已步入白热化阶段，许多过去曾成功的策略在近几年加速失效。
在这一背景下，策略只有加速迭代和自我进化才能适应环境。周清认为，策略进化的核心是提高算法的深度或是提升策略的相对独立性。“海外知名的量化机构文艺复兴，其核心员工中有多位科学家，算法迭代速度非常快，因此才能做到领先。”除了算法的提升，独立性也是未来策略生存的必要条件，因此宏观策略在未来会逐渐体现其独立性的优势。
参考海外市场发展的经验，周清判断，中国资本市场即将步入贝塔时代，越来越难以获取阿尔法收益。中国资产管理行业发展至今，无论市场政策、投资者结构还是交易环境都在快速成熟，市场波动率大幅下降，股票之间的个性差异逐步减弱，以往自下而上的很多策略模式或已失效。
“我们通过风险模型测算发现，10年前，A股市场本身的系统性风险占比是7%，个股个性占比是93%。而到今天，个股的风险占比已降低至75%，系统性风险占据25%，已经非常接近美国市场的成熟度。”周清说，这表明中国资本市场已逐步走向成熟，背后的原因主要有四点：第机构投资占比逐步增加，以往散户为主的市场已演变为机构占主导；第交易模式逐渐成熟，即便是散户，交易行为也在市场的教育下变得更加成熟；第海外长线资金入场，降低市场波动率；第衍生品不断发展，更丰富的纠偏工具让资本市场更加理性。
在市场环境变迁的大背景下，单一策略会越来越受制于风格切换的影响，预期收益也在持续下调。而对于环境适应力更强的宏观策略，会在未来逐步体现其穿越周期的价值，将会是国内投资管理行业一个重要的策略发展方向。
A股低估明显
大概率出现估值修复
近期，全球市场震荡加剧，美联储持续表达强硬加息态度、俄乌冲突延续、欧美主要经济体通胀高企等事件持续对全球资产造成冲击。在这样的环境下，A股市场出现震荡下调，并在9月份加速下探。周清认为，全球市场下跌由多重因素构成，包括基本面和情绪面共同主导。
他表示，三季度过后，美联储加息目前已经形成新的一致预期，到年底预计加息125bp，再度超预期的可能性已经不大；另一方面，美联储强硬加息的根源在于通胀高企，但从经济走向来看，快速加息会使美国经济以更高的概率走向衰退，因此从长期来看，这种高强度加息必不可持续。如果预期发生变化，势必在情绪上先行扭转。从恐慌指数来看，当前加息程度并未达到类似2008年金融危机的程度。
国内方面，中国经济基本面的恢复速度是重要的影响变量，从8月份的宏观微观经济指标中看到部分数据的结构性转好，从联海资产的分析模型判断，随着经济周期本身的运动规律，中国经济将逐步进入复苏状态，未来政策的逐步落实也会加快这一进程，经济的底部极值大概率已于今年二季度出现，三四季度经济相对环比转好。随着流动性宽松向信贷传导逐步通畅，2023年初经济开启趋势性反弹会是大概率事件。政策方面，稳增长政策会持续发力，在不同维度提振宏观经济。而股市会先于经济走势有所反应，从过往的周期判断，市场底部通常先于经济底部二至三个季度。
横向比较来看，周清认为，全球经济低迷的大背景下，A股低估程度最为明显。A股市场目前的估值处于历史最低区域，按照盈利估值拆解来看，当前情绪层面已达历史最低水平，而在流动性宽松的大环境下，预计后续大概率会迎来估值修复。当前股票盈利溢价率也达到历史高位水平，股票投资回报性价比相对较高。
周清认为，今年最大的投资机会在于全球多个国家之间存在经济周期错位。“从大周期进程看，新兴市场包括中国会率先进入经济复苏周期，而欧洲、美国仍在经历滞涨和衰退期，西方经济体步入复苏的时点一定会晚于中国。欧洲由于输入性通胀严重，PPI高企的困境短期无法化解，复苏时点晚于美国。如此罕见的周期错位，带来了很好的宏观对冲机会。”基于综合宏观视角分析，周清判断，四季度权益资产的投资性价比高于商品和债券，成长风格优于价值风格，下游板块优于上游板块。
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文章为作者独立观点，不代表众和网配资观点
天添盈2023-10-07
（经典）因为理性投资者眼里，是没有成本这个概念的。也就是卖出一股票票其实和成本没有关系。因为市场不会因为你的成本高就是会大涨，你的成本低，就会大跌。既然卖出和成本没有关系，所以卖出一股票票也不会在乎是赚钱走还是亏钱走，还是保本走。
